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　　無論過去現在，總時不時地有人冒出來宣稱，格雷厄姆原則已經過時了。尤其是在中國股市，經過一年超過70%的持續下跌，一些人們對價值投資和長期投資理念的信任度從沸點降到了冰點。

　　作為格雷厄姆原則的忠實執行者，約翰·聶夫長達31年執掌溫莎基金的成功經歷——22次跑贏市場，基金增長55.46倍，累計平均年復利回報率達13.7%，超過市場平均收益率3%以上——極有說服力地印證了格雷姆原則的長久生命力。

　　雖然有人稱聶夫為逆向投資者，但他本人更偏好另一個稱呼：低市盈率投資者。因為這更加精確地描述了他引領溫莎基金走向持續成功的投資風格。

　　聶夫的投資風格比較獨特之處，筆者以為，有三個方面：

　　第一是選股七要素。

　　1、低市盈率。一般低于市場平均值的40％至60%。低市盈率的股票通常是冷門股，能帶來雙重的獲利邊際：向上則積極參與了可能大幅增值的股票，向下則很有效防范了風險。

　　2、基本增長率超過7%。一個低市盈率股票到底值不值得關注，關鍵還得看其成長性。低市盈率的股票同時擁有7%以上的增長率，聶夫就認為它被低估了，股價上漲空間巨大，如果它分紅也不錯，更是機會難得。

　　3、收益有保障。除了公司的收益增長率，還重視分紅回報。低市盈率的投資策略的好處之一就是經常可以享受到很高的分紅，而且因為股價的形成總是建立在預期收益增長率的基礎上，分紅前后對股價的影響很小，所以股東分紅相當于是免費的。

　　4、總回報率相對于支付的市盈率兩者關系絕佳。總回報率是聶夫戰勝同行的法寶之一，它描述的是一種成長預期：收益增長率加上股息率。例如，一家公司的收益增長率是12%，股息率是3.5%，總回報率等于15.5%。聶夫偏好市盈率是總回報率一半的股票。

　　5、如果市盈率沒能獲得補償，不買周期性股票。對周期性股票，時機的把握就是一切。周期性行業的高峰和低谷很難準確預測，對此聶夫采取了保護措施：只購買那些預計市盈率就要跌到底部的周期股。一般，采用低市盈率購買周期公司在公司報道收入增長的6至9個月之后獲利最大。

　　6、成長行業中的穩健公司。它們有著穩固的市場地位和巨大的上漲空間，當被壞消息打擊而進入低市盈率狀態時加以關注。

　　7、基本面好。僅有低市盈率還不夠，基本面和平均標準接近，而市盈率卻很低，才說明公司的價值作未被充分認識。買賣決策取決于基本面的導向。

　　第二是“衡量式參與”投資組合策略。

　　傳統的投資組合策略是按照行業分類，而聶夫打破了這樣的束縛，發明了獨特的“衡量式參與”投資策略，重建了4大投資類別：高知名度成長股、低知名度成長股、慢速成長股與周期成長股。在這個全新的投資框架中，最與眾不同的就是德高望重的藍籌成長股在重要性等級上處于最底層。原因不言自明，這些股票家喻戶曉，已被過度挖掘了。與此同時，一些單調乏味的股票反而在投資組合中占據突出地位。

　　第三是簡單務實的賣出策略。

　　聶夫認為，溫莎基金的出色業績不僅依靠選擇低市盈率的優質股票，還依靠一個堅定的出售策略，兩者具有同等的重要性。

　　他賣出股票的最終原因只有兩條：

　　1、基本面變壞。通過兩個指標衡量：預期收益和5年增長率。如果對此失去信心，將全速撤離。

　　2、價格達到預定值。即建立目標價格，并且在股價靠近該價格的過程中持續賣出。“我們不會試圖抓住最后一美元，在股價頂部逃走不是我們的游戲法則。追求投資利潤最大化將面臨之后不斷下跌的風險，這是讓人悲痛欲絕的事情。”

　　10年前，我就讀過約翰·聶夫作為“低本益比射手”的傳奇故事。今天閱讀約翰·聶夫本人撰寫的《約翰·聶夫談投資》，頗有溫故而知新之感。我現在更多思考聶夫的“低市盈率投資哲學”持久成功背后的秘密。

　　秘密之一：逆向投資。

　　聶夫奉行嚴格、系統的逆向投資策略。深刻的頭腦一定是反向思維的頭腦。小時候聶夫就有和路標爭辯的傾向，長大后則和整個市場爭辯。格雷厄姆說過：“如果總是做顯而易見或大家都在做的事，你就賺不到錢。”低市盈率投資是逆向的，反大眾的，反人性的，正是因為和大家做的事不一樣，幾乎沒有競爭，“夫唯不爭，故無尤”，才具備持久成功的基礎。

　　秘密之二：物極必反。

　　清代劉熙載在《藝概·書概》的怪石論中說：“怪石以丑為美，丑到極處，便是美到極處。”無獨有偶，大洋彼岸的約翰·聶夫在《約翰·聶夫談投資》序“花旗的投資傳奇”中總結道：“對我們來說，丑陋的股票往往是美麗的。如果溫莎基金的投資組合看起來就很容易讓人認同，那么可以說我們在敷衍了事。”

　　丑陋的股票之所以變得美麗，和投資?收益的基本原理密切相關。西格爾教授在《投資者的未來》一書中曾說：“股票的長期收益并不依賴于實際的利潤增長情況，而是取決于實際的利潤增長與投資者預期的利潤增長之間存在的差異。”丑陋的股票通常都是公司碰到暫時困難，遭遇壞消息的襲擊，人們的預期自然很低，而且往往夸大負面因素，走向極端，一旦真實的基本面情況沒有大家想象的那么壞，利潤增長超過了市場預期的水平，投資者就能從這個“剪刀差”中獲得高額收益，丑陋的股票反而變得美麗起來。

　　比爾·蓋茨曾經說過：“人們總是高估一年內發生的事情，而低估十年后發生的事情。”在目前的全球金融危機中，悲觀主義四處漫延，在看重眼前的人們眼里，股票已經丑到了極處，那么，在聶夫式富有遠見、善于逆向思考的投資者眼里呢？